Liquid staking har gjort det muligt at omsætte stakede kryptoaktiver ved at udstede et separat token, som kan handles eller anvendes i DeFi. Den regulatoriske nøgle udfordring i EU er, om disse liquid staking tokens er finansielle instrumenter efter MiFID II – eller, hvis ikke, kryptoaktiver omfattet af MiCA. Klassifikationen afhænger af struktur, rettigheder og udstedelsesmodel, og har betydelige følger for licenser, oplysningspligter og markedsadfærd.
Afgrænsning mod finansielle instrumenter
MiFID II’s begreb om finansielle instrumenter omfatter bl.a. overførbare værdipapirer og derivater. To spor er typisk relevante for liquid staking tokens: gældsinstrumenter og afledte instrumenter. ESMA har i et udkast til retningslinjer lagt vægt på en substantiel vurdering, hvor kryptoaktiver kan udgøre overførbare værdipapirer, hvis de er del af en værdipapirklasse, er omsættelige på kapitalmarkedet og ikke fungerer som betalingsinstrument.
Et token kan anses som en værdipapirklasse, hvis det er udstedt af samme udsteder, udskifteligt med andre i klassen og giver ensartede rettigheder. Omsættelighed fortolkes bredt og omfatter handel på platforme, hvor købs- og salgsinteresser mødes. Dette udelukker ikke i sig selv, at liquid staking tokens kan kvalificere som gældsinstrumenter, selv om de er denomineret i krypto i stedet for fiat.
Gældsinstrument eller derivat?
Som gældsinstrument kan det stakede aktiv svare til hovedstolen, afkastet til rente, og indfrielsen til tilbagebetaling. Spørgsmålet er, om et krypto-denomineret krav kan rummes af MiFID II. En snæver forståelse ville åbne for omgåelse, men ESMA udelukker ikke krypto-denominerede værdipapirer pr. definition. Vurderingen beror derfor på rettighederne og funktionaliteten frem for blot valutaen.
Som derivat opstår eksponeringen, når økonomien afhænger af et underliggende. Hvis liquid staking tokenet erhverves for det underliggende stakede token, vil “strike” i praksis følge spotprisen, og modstående interesser er mindre tydelige. Købes tokenet derimod for fiat eller et andet aktiv, skabes en syntetisk kursrisiko mellem præmie og underliggende, som ligger tættere på en traditionel derivatøkonomi.
Regulatoriske konsekvenser
Hvis et liquid staking token er et finansielt instrument, udløser det MiFID II og tilknyttet finansiel regulering. Det indebærer krav til licenser, rapportering og markedsadfærd for udbydere og mellemled. Er tokenet derimod ikke et finansielt instrument, rammes det fra udløbet af 2024 af MiCA’s ramme for kryptoaktiver.
Efter MiFID II kan følgende forpligtelser være centrale:
- Licens som investeringsselskab, reguleret marked eller handelsplads ved ordreudførelse, formidling eller drift af handelsplatforme.
- Prospekt- og løbende oplysningspligter for udstedere, hvis tokenet er et overførbart værdipapir, samt overholdelse af markedsmisbrugsregler.
- Markedsdeltagere, der alene handler for egen regning, kan ofte være undtaget licenskrav, men er fortsat underlagt markedsmisbrugsforordningen.
Efter MiCA rejser følgende forhold sig, hvis tokenet ikke er et finansielt instrument:
- Udbydere og mellemled vil typisk være kryptoaktivtjenesteudbydere og kræve CASP-licens.
- Udstedere skal offentliggøre whitepaper og leve op til markedsførings- og oplysningskrav.
- Forbud mod insiderhandel og manipulation svarer i vidt omfang til finansmarkedernes regler.
Endelig kan “fuldt decentraliserede” tjenester falde uden for MiCA, men anvendeligheden er usikker, når en identificerbar stakingudbyder agerer mellemmand. Samlet må kvalifikationen ske konkret med fokus på rettigheder, udstederprofil og tokens’ økonomi.
