Generaladvokaten i sag C-773/24 foreslår, at neutral ordreudførelse ikke i sig selv udgør insiderhandel efter MAR. Ved parallelt ABB kan ansvar kun statueres, hvis tilsynsmyndigheden dokumenterer et illegitimt motiv. Vurderingen kan få betydning for dansk vejledning om medvirken og ordreudførelse.
Fortolkning af insiderhandel under MAR ved neutral ordreudførelse
Ifølge forslaget skal MAR art. 9, stk. 2, litra b, forstås sådan, at et investeringsselskab, der legitimt eksekverer kundens salgsordrer på et reguleret marked—også parallelt med et accelereret bookbuilding—ikke alene af den grund anses for at have anvendt intern viden i strid med art. 14, litra a.
Er ordreudførelsen gennemført i normal drift og i overensstemmelse med professionelle standarder, kan der ikke opstå en formodning om overtrædelse, selv hvis virksomheden besidder insiderinformation. Ansvar kan dog opstå, hvis myndigheden godtgør et illegitimt motiv efter art. 9, stk. 6. Selskabet skal ikke bevise, at kunden ikke anvendte insiderinformation.
Faktisk baggrund og risici ved parallelt ABB
Sagen udspringer af en bøde til et investeringsselskab, der både var lead arranger på et ABB og eksekveringsmægler for kundens salgsordrer. Inden offentliggørelse af den faste ABB-pris eksekverede selskabet kundens ordrer på det regulerede marked til en højere kurs på standardvilkår.
ABB’et var usædvanligt, idet det forløb over to dage parallelt med børsen, og prisen var fastsat forud af sælgeren. Strukturen øgede risikoen for spekulativ handel og potentiel skade for øvrige investorer, hvilket skærper behovet for klar retlig afgrænsning.
Konsekvenser for dansk vejledning og compliance i kapitalmarkeder
Finanstilsynets vejledning (VEJ nr. 9792 af 15. august 2025) advarer mod ordreudførelse i situationer med mulig insiderhandel og peger på medvirkensansvar, selv ved ren eksekvering. Generaladvokatens analyse kan nuancere denne praksis, afhængigt af EU-Domstolens kommende dom.
Virksomheder bør styrke dokumentation for legitime grunde, interessekonflikthåndtering og informationsbarrierer samt opdatere ordreudførelsespolitik. Forslaget til afgørelse kan læses på EU-Domstolens database: link til dokument.
